基础化工行业专题研究：基于VAR模型的原油价格波动影响传导机制研究(22页)
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3.0 智报告 2023-05-11 4 0 2.54MB 22 页 10数查币
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[Table_Title]
基础化工行业专题研究
基于VAR模型的原油价格波动影响传导
机制研究
2019 年 03 月 22 日
[Table_Summary]
【投资要点】
◆ 基于 VAR 模型的化工品价格与原油价格相关性分析。本文选取了原油
产业链中常见的 45 种化工品价格作为被解释变量，原油价格作为解
释变量，经过取对数和一阶差分处理，分别建立了 45 个平稳的两变
量VAR 模型（向量自回归模型）。并在模型基础上进行脉冲响应函数
分析，定量的得到每种化工品价格对原油价格变化的响应。实证结果
显示，原油价格与 45 种化工品价格均存在正相关关系，随着化工品
在产业链中所处层级下移，对原油价格变化的响应峰值变小，达到峰
值的响应时间推后。但由于不同产品之间价格响应机制存在差异，故
同一层级的产品价格受原油价格影响不尽相同。
◆ 油价波动传导机制研究。原油价格波动除通过成本变化反映到下游化
工品价格中外，另受以下因素影响：一、化工品议价能力。以PX-涤
纶产业链为例，PX 的长期供给刚性决定了其价格主要受原油成本变化
影响，对终端需求、产业链整体利润变化不敏感，也长期占据了产业
链大部分利润。二、产品定价机制。以成品油为例，我国成品油市场
竞争不够充分，采用最高限价的行政指导定价方式，且制定了 40 和
130 美元/桶的调价区间，一定程度熨平了价格波动性。以 PTA 为例，
大宗商品逐步开始采用"期货价格+基差”的现货贸易定价模式，当基
差（现货价格-期货价格）快速大幅波动时，会对期现市场价格均形
成较大扰动，18 年三季度 PTA 期现货价格暴涨与基差快速拉大具有一
定关系。三、替代工艺路线。替代原料的存在会减弱化工品价格与油
价的相关性。例如烯烃，除炼油路线外，同时存在乙烷裂解、PDH，
煤头 MTO/MTP 等路线。再如 PVC，我国 PVC80%以上采用电石法生产，
与原油价格相关性相对较弱。油价大幅上涨时，替代工艺成本优势明
显。四、产品自身供需失衡。供需失衡时，成本对价格的影响相对减
弱，如偏下游的 PC、PA6、PA66 等产品。
◆ 油价温和上涨阶段子行业盈利较好，重点看好涤纶产业链。原油价格
波动通过影响原材料和产品价格以及库存价值影响企业盈利，剔除自
身供需面因素，油价温和上涨期间盈利最好，急速下跌阶段盈利最差。
当前看好涤纶产业链的几点原因：一、17 年板块 ROE 达到阶段高点
15.78%，但距 10 年盈利高点（26.17%）仍有空间。二、原油价格多
空双方均有支撑，预计 19 年将维持震荡格局，大幅上涨和下跌的空
间不大，涤纶产业链利润舒适区间有望维持。三、 2019 年PTA 实际
投产有限，预计下游聚酯产能增速约为 6%，供需维持紧平衡。涤纶长
丝预计实际产能增速约为 4%。受内需走弱，抢出口提前兑现效应影响，
需求有一定压力，预计 19 年维持供需偏松格局，并不过分悲观。四、
19 年国内 PX 预计投产 1430 万吨，产能翻倍增长，被 PX 长期占据的
大部分产业链利润将转移给 PTA 和涤纶，具备炼化产能的龙头企业优
势明显，率先投产的企业红利更高。
[Table_Rank]
中性（维持）
[Table_Author]
东方财富证券研究所
证券分析师：何玮
证书编号：S1160517110001
联系人：孙翠华
电话：021-23586480
[Table_PicQuote]
相对指数表现
[Table_Report]
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基础化工
沪深300
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究
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究
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挖掘价值 投资成长
2017
敬请阅读本报告正文后各项声明
2
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基础化工行业专题研究
【配置建议】
◆ 建议关注涤纶板块，关注桐昆股份、恒力股份、恒逸石化、荣盛石化、
东方盛虹、新凤鸣。
【风险提示】
◆ 原油价格大幅波动。
◆ 下游需求大幅下滑。
◆ 企业扩产超预期。
2017
敬请阅读本报告正文后各项声明
3
[Table_yemei]
基础化工行业专题研究
正文目录
1.基于 VAR 模型的化工品价格与原油价格相关性分析 ........................................ 4
1.1.VAR 模型概述及数据、变量的选取 ................................................................. 4
1.2.VAR 模型构建及实证分析过程 ......................................................................... 6
1.3.实证结果及结果分析 ........................................................................................ 8
2.油价波动在化工产业链中的影响传导机制探讨 .............................................. 12
2.1.议价能力效应-以PTA-涤纶产业链为例 ....................................................... 12
2.2.定价机制差异 -成品油定价模式及期货对现货定价的影响 ...................... 15
2.3.替代工艺效应-以烯烃、PVC 为例 ................................................................. 16
2.4.成本效应减弱，产品自身供需失衡 .............................................................. 18
3.不同油价变动期间，子行业盈利情况变化 ...................................................... 19
3.1.涤纶产业链盈利历史变化及展望 .................................................................. 20
图表目录
图表 1：炼化产业链 ................................................................................................ 4
图表 2：基础化工产业链 ........................................................................................ 5
图表 3：被解释变量选取（45 种基础化工品价格） ........................................... 6
图表 4：原序列 ADF 检验结果（以布伦特原油为例） ........................................ 6
图表 5：一阶差分序列 ADF 检验结果（以布伦特原油为例） ............................ 6
图表 6：最优滞后阶数确定 .................................................................................... 7
图表 7：VAR 模型稳定性检验（AR 根检验） ........................................................ 7
图表 8：系数矩阵参数估计结果 ............................................................................ 7
图表 9：格兰杰因果检验结果 ................................................................................ 7
图表 10：沥青价格对原油价格的脉冲响应图 ...................................................... 8
图表 11：沥青价格对原油价格的脉冲响应图 ...................................................... 8
图表 12：45 种基础化工品 VAR 模型及脉冲响应函数分析结果 ......................... 8
图表 13：根据产业链中所处位置分类的四类化工品平均响应时间及强度 .... 12
图表 14：根据产业链中所处位置分类的四类化工品平均响应时间及强度 .... 13
图表 15：原油、PX、PTA、涤纶长丝价格情况 .................................................. 13
图表 16：PX、PTA、涤纶长丝价差情况 .............................................................. 13
图表 17：2011-2018 PX 产能、产量、进口量情况（万吨） ........................... 14
图表 18：PTA 产能扩张情况 ................................................................................. 14
图表 19：聚酯产能扩张情况 ................................................................................ 14
图表 20：成品油与国际原油价格走势 ................................................................ 15
图表 21：PTA 期现货价格及基差走势（元/吨） ............................................... 16
图表 22：PTA 流通环节库存 ................................................................................. 16
图表 23：气头/煤头/油头制烯烃工艺路线 ........................................................ 16
图表 24：乙烯/丙烯价格走势 .............................................................................. 17
图表 25：2017 年中国乙烯原料构成情况 ........................................................... 17
图表 26：电石法（乙炔法）PVC 工艺路线 ......................................................... 17
图表 27：乙烯法 PVC 工艺路线 ............................................................................ 18
图表 28：原油/煤炭价格变化情况 ...................................................................... 18
图表 29：电石法/乙烯法 PVC 价格（元/吨） .................................................... 18
图表 30：电石法/乙烯法 PVC 价差（元/吨） .................................................... 18
图表 31：PC、PA6、PA66 与原油价格相关性较弱 ............................................. 19
图表 32：PC 供需趋向宽松 ................................................................................... 19
图表 33：不同油价波动周期子行业单季 ROE（按申万三级行业分类） ......... 19
图表 34：涤纶板块单季度 ROE 变化（%） .......................................................... 20
图表 35：主要上市公司涤纶单吨盈利变化（元/吨） ...................................... 20
图表 36：涤纶行业主要公司产能情况 ................................................................ 21
摘要：

[Table_Title]基础化工行业专题研究基于VAR模型的原油价格波动影响传导机制研究2019年03月22日[Table_Summary]【投资要点】◆基于VAR模型的化工品价格与原油价格相关性分析。本文选取了原油产业链中常见的45种化工品价格作为被解释变量，原油价格作为解释变量，经过取对数和一阶差分处理，分别建立了45个平稳的两变量VAR模型（向量自回归模型）。并在模型基础上进行脉冲响应函数分析，定量的得到每种化工品价格对原油价格变化的响应。实证结果显示，原油价格与45种化工品价格均存在正相关关系，随着化工品在产...

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