传媒行业：全球大众出版龙头成长性及估值水平如何？-190905-数查报告

传媒行业：全球大众出版龙头成长性及估值水平如何？-190905
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证券研究报告 | 行业深度

2019 年09 月05 日

传媒

全球大众出版龙头成长性及估值水平如何？

全球图书市场呈现的共性趋势是：（1）行业进入成熟期后增速逐步放缓，

但中国是增长最快的头部市场，2016-2018 年图书零售码洋增速维持 10%

以上；（2）大众出版是维持出版市场规模稳定的主要动力，其中非虚构

和少儿类是占比最高、增速最快的细分品类；（3）线上销售已普遍成为

图书零售的主流渠道，但线下书店凭借其不断转型升级积极迎合消费需

求，并提供更优质的阅读体验，在渠道端仍保有重要份额；（4）电子书

与纸质书价格差距缩小导致阅读回归纸质图书，电子书份额出现下滑。

从Bloomsbury 和Scholastic 近30 年的发展历程看，我们认为：（1）

系列化畅销书的打造能够带来业绩、股价与估值的多重提振，是做大营收

规模、树立竞争优势的关键。Bloomsbury 和Scholastic 在上市初期营收

保持快速增长，成长期营业收入 CAGR 分别为 24.6%和17.2%，主要来

自《哈利波特》和《饥饿游戏》等超级畅销作品的拉动。快速成长期两家

公司 PE 均能长期维持在 20-30x 的较高水平，我们认为其背后反映的

是，畅销书的系列化打造下，保证了公司未来持续的高增长，同时也伴随

着公司毛利率、净利率和 ROE 水平的同步提升。

（2）估值水平与产品周期密切相关，强势产品周期结束后将导致公司估

值逐步回归到 10-20x 的水平。同时，股价变化提前于产品周期及财务变

化。但进入成熟期后，Bloomsbury 和Scholastic 能够凭借自身出版策

划能力及渠道能力，保证营收、毛利率及 ROE 水平的基本稳定，叠加分

红及良好的现金流，PE 分别维持在 18x 及24x 左右的较高水平。

（3）Bloomsbury 和Scholastic 在成熟期 PE 水平的差异，除不同资

本市场的估值差异外，我们认为潜在的原因还包括：1）龙头溢价，

Scholastic 作为全球第九大出版集团和第一大儿童出版商，营收体量远高

于Bloomsbury；（2）渠道溢价，Scholastic 通过学校书展、学校图书俱

乐部和商业渠道等，在美国建立了强大的儿童图书分销体系，具备稳定性

和持续的畅销书打造能力。

投资建议：对标国内市场，目前中国是全球头部图书市场中增长最快的国

家，且市场集中度仍较低。经管、少儿及文学等细分领域内的龙头公司，

一方面凭借自身优秀的出版策划能力持续打造畅销图书，另一方面也积极

打造优秀出版发行团队，发力建设线上线下自有销售渠道，建议关注中信

出版、新经典等大众出版领域龙头公司。

风险提示：优质内容供应不足，宏观经济下滑，数字化娱乐方式冲击。

增持（维持）

行业走势

作者

分析师马继愈

执业证书编号：S0680519080002

邮箱：majiyu@gszq.com

研究助理吴珺

邮箱：wujun@gszq.com

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-32%

-16%

16%

32%

2018-09 2019-01 2019-05 2019-08

传媒

沪深300

 2019 年09 月05 日 
 
 
 
 
内容目录 
1  全球图书出版行业发展现状及趋势 ....................................................................................................................... 5 
1.1  增速：行业进入成熟期，中国是增长最快的头部市场 ................................................................................... 5 
1.2  内容：大众出版是图书市场的稳定器，少儿及非虚构是最重要品类 ............................................................... 6 
1.3  渠道：线上销售成为主流，但实体书店仍保有重要份额 ............................................................................... 8 
1.4  产品形态：电子书占比逐步下降，与纸质书价格差距缩窄 ........................................................................... 10 
1.5  竞争格局：全球十大出版集团占据 50%以上市场份额，中国竞争格局仍较为分散 ......................................... 11 
1.6  全球图书市场总结与对比 .......................................................................................................................... 12 
2  长周期视角看全球大众出版龙头成长性及估值 ..................................................................................................... 13 
2.1  布卢姆斯伯里出版(Bloomsbury)发展三阶段的盈利及估值变化 ..................................................................... 13 
2.1.1 Bloomsbury 发展历程及概况 ............................................................................................................ 13 
2.1.2 1994-2018 年Bloomsbury 财务表现 ................................................................................................. 14 
2.1.3  估值水平与产品周期密切相关，稳定增长期 PE 维持在约 18x 水平 ..................................................... 17 
2.2  学乐集团（Scholastic）两轮产品周期下的对比研究 .................................................................................... 21 
2.2.1 Scholastic：全球儿童图书出版发行龙头 ............................................................................................ 21 
2.2.2 Scholastic 不同产品周期下的财务表现与估值变化 .............................................................................. 22 
3  结论及投资建议 ................................................................................................................................................. 24 
3.1  中信出版：经管图书竞争优势明显，大众出版龙头持续转型升级中 .............................................................. 25 
3.2  新经典：精品化路线为核心，打造长销+畅销口碑产品 ............................................................................... 27 
风险提示 .............................................................................................................................................................. 29 
 
图表目录 
图表 1：全球出版市场 TOP6  国家市场份额
 ............................................................................................................. 5 
图表 2：2012-2018 美国出版行业收入（亿美元）及增速
 .......................................................................................... 5 
图表 3：  2014-2018 德国出版行业销售额及增速
 ..................................................................................................... 6 
图表 4：  2014-2018 英国出版行业销售净额及增速
 .................................................................................................. 6 
图表 5：中国图书出版定价总金额（亿元）
 .............................................................................................................. 6 
图表 6：中国图书零售市场销售码洋（亿元）
 .......................................................................................................... 6 
图表 7：2017 年全球各国图书市场销量结构
 ............................................................................................................ 7 
图表 8：2014-2018 美国各类图书收入（单位：十亿美元）
 ...................................................................................... 7 
图表 9：  2015-2018 美国出版行业各类图书市场增速
 ............................................................................................... 7 
图表 10：2014-2018 英国各类图书收入（单位：百万英镑）
 ..................................................................................... 8 
图表 11：  2016-2018 英国出版行业各类图书市场增速
 ............................................................................................. 8 
图表 12：2014-2018 英国大众出版分类收入（单位：百万英镑）
 .............................................................................. 8 
图表 13：2015-2018 英国大众出版分类收入增速
 ..................................................................................................... 8 
图表 14：2015-2017 美国图书销售中各渠道的占比
 .................................................................................................. 9 
图表 15：2010-2018 中国线上及线下销售码洋（亿元）和增速
 ................................................................................. 9 
图表 16：2015-2017 德国图书销售中各渠道的占比
 ................................................................................................. 10 
图表 17：2015-2018 德国图书零售商营业额-分渠道（百万欧元）
 ............................................................................ 10 
图表 18：2014-2018 英国图书市场纸质书/电子书与有声书占比
 ............................................................................... 10 
图表 19：2014-2018 美国图书市场纸质书/电子书与有声书占比
 ............................................................................... 10 
图表 20：全球 TOP10 出版集团介绍
 ....................................................................................................................... 11 

 2019 年09 月05 日 
 
图表 21：全球 TOP10 出版社营收（百万欧元）及占比
 ............................................................................................ 11 
图表 22：2015-2018 中国出版社市占率情况
 ........................................................................................................... 11 
图表 23：2018 年中国图书市场出版社及出版集团码洋市占率
 .................................................................................. 12 
图表 24：全球头部出版市场数据对比
 ..................................................................................................................... 12 
图表 25：Bloomsbury 发展历程
.............................................................................................................................. 13 
图表 26：2016 财年至 2019 财年 Bloomsbury 营业收入（百万英镑）
 ....................................................................... 13 
图表 27：2016 财年至 2019 财年 Bloomsbury 主营业务结构
 .................................................................................... 13 
图表 28：2016 至2019 财年 Bloomsbury 消费部门营收结构
 .................................................................................... 14 
图表 29：2017 至2019 财年 Bloomsbury 消费部门营收结构（按地区分）
 ................................................................ 14 
图表 30：2016 财年至 2019 财年 Bloomsbury 非消费部门营收结构（按业务分）
 ...................................................... 14 
图表 31：2017 财年至 2019 财年 Bloomsbury 非消费部门营收结构（按地区分）
 ...................................................... 14 
图表 32：1994-2019 财年 Bloomsbury  营收（单位：百万英镑）及增速
 ................................................................... 15 
图表 33：哈利波特系列图书出版日期
 ..................................................................................................................... 15 
图表 34：Bloomsbury 历年畅销书统计
.................................................................................................................... 16 
图表 35：1994-2019 财年 Bloomsbury 毛利率和净利率水平（%）
 ........................................................................... 16 
图表 36：Bloomsbury1994-2019 财年 ROE
 ............................................................................................................. 17 
图表 37：Bloomsbury1994-2019 财年每股股利（便士）和股利支付率（%）
 ............................................................ 17 
图表 38：1994-2019 财年 Bloomsbury 经营现金流净额及现金净增减（单位：千英镑）
 ............................................. 17 
图表 39：Bloomsbury 上市至今涨跌幅及超额收益
 ................................................................................................... 18 
图表 40：Bloomsbury1994-1998 财年营业收入（千英镑）及增速
 ............................................................................ 19 
图表 41：Bloomsbury1994-1998 财年净利润（千英镑）及增速
 ................................................................................ 19 
图表 42：Bloomsbury1995-1997 财年估值情况
 ....................................................................................................... 19 
图表 43：Bloomsbury 历史估值区间及平均 PE
 ........................................................................................................ 19 
图表 44：Bloomsbury  上市至今平均 PE 变化
 .......................................................................................................... 20 
图表 45：Bloomsbury 消费者部门各项业务营收增速与英国对应行业增速情况
 ........................................................... 20 
图表 46：Scholastic 近五年营业收入（百万美元）及增速
 ........................................................................................ 21 
图表 47：Scholastic 近五年各部门营业收入（百万美元）
 ........................................................................................ 21 
图表 48：Scholastic 近五年各部门营业收入增速
 ...................................................................................................... 21 
图表 49：Scholastic 儿童图书出版与分销业务销售渠道占比
 ..................................................................................... 21 
图表 50：Scholastic 1993-2019 年营业收入（千美元）及增速
 ................................................................................. 22 
图表 51：Scholastic1990-2019 毛利率及净利润率（%）
 ......................................................................................... 23 
图表 52：Scholastic 2009-2019  每股股利（美元）及股利支付率
 ............................................................................. 23 
图表 53：Scholastic  上市至今涨跌幅
 ..................................................................................................................... 23 
图表 54：Scholastic 历史估值区间及平均 PE
 ........................................................................................................... 24 
图表 55：2014-2018 各业务营收占比
 ..................................................................................................................... 25 
图表 56：2014-2018 年各图书品类营业收入（单位：百万）
 .................................................................................... 25 
图表 57：中信出版营业收入规模及增速（单位：百万）
 .......................................................................................... 25 
图表 58：中信出版净利润收入规模及增速（单位：百万）
 ....................................................................................... 25 
图表 59：中信出版在整体图书市场中的市占率稳步提升
 .......................................................................................... 26 
图表 60：中信出版市占率居于行业第二
 .................................................................................................................. 26 
图表 61：中信出版图书出版效率
 ............................................................................................................................ 26 
图表 62：2018  年经管类实体书店码洋 TOP5
 .......................................................................................................... 27 
图表 63：  2018  年经管类网上书店码洋 TOP5
 ........................................................................................................ 27 
图表 64：2019H1 新经典营收构成
 ......................................................................................................................... 27 
图表 65：新经典 2016-2019H1 各业务营业收入（百万元）
 ..................................................................................... 27 
图表 66：新经典营业收入规模（百万元）及增速
 .................................................................................................... 28 

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摘要：

证券研究报告|行业深度2019年09月05日传媒全球大众出版龙头成长性及估值水平如何？全球图书市场呈现的共性趋势是：（1）行业进入成熟期后增速逐步放缓，但中国是增长最快的头部市场，2016-2018年图书零售码洋增速维持10%以上；（2）大众出版是维持出版市场规模稳定的主要动力，其中非虚构和少儿类是占比最高、增速最快的细分品类；（3）线上销售已普遍成为图书零售的主流渠道，但线下书店凭借其不断转型升级积极迎合消费需求，并提供更优质的阅读体验，在渠道端仍保有重要份额；（4）电子书与纸质书价格差距缩小导致阅读回归纸质图书，电子书份额出现下滑。从Bloomsbury和S...

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